價值成長投資筆記

以華碩、技嘉、微星與撼訊為例

相較於 NVIDIA，板卡廠直接承受成本與需求的雙重擠壓。顯卡漲價若來自需求擴張，板卡廠往往是最大受益者；但若漲價源於成本推升，板卡廠反而最先感受到壓力。原因很簡單，板卡廠的營收高度依賴出貨量，而非定價權。

先看華碩與技嘉。這兩家公司規模大、產品線廣，顯卡只是其中一環。當顯示記憶體成本上升，顯卡售價被迫調高，實務上並不等於營收增加。高價會直接壓抑中階與入門級顯卡的銷量，而這一段，恰恰是出貨量最大的區間。結果往往是單價上升，但出貨量下降，營收呈現持平甚至下滑。

對華碩而言，顯卡營收占比已不如以往重要。當顯卡需求受限，華碩可以透過筆電、主機板、伺服器與品牌業務來平衡整體營收。這使得顯卡漲價對華碩營收的影響被稀釋，看起來較為穩定。但這種穩定，並非顯卡業務表現良好，而是其他部門的對沖結果。

技嘉的結構略有不同。其顯卡與主機板仍占有不小比重。當顯卡價格上升卻無法帶動需求，技嘉面臨的現實是營收彈性下降。為了避免庫存壓力，技嘉往往會保守控制出貨，導致營收成長動能趨弱。價格帳面上升，並未轉化為實質營收擴張。

再看微星。微星的特性在於高度聚焦電競市場，顯卡對其營收的重要性仍高於華碩。成本型漲價對微星而言，是一種更直接的考驗。高價環境下，核心玩家仍會購買，但數量有限；一般消費者則選擇延後或放棄。結果是營收容易呈現高波動，而非穩定成長。

微星在這種情境下，通常會出現營收結構改變，而非規模擴張。高階產品占比提高，看似單價與毛利改善，但總出貨量下降，使營收難以放大。這種營收結構，對財報短期數字或許尚可，但對長期成長並不友善。

最後看撼訊。撼訊是四者中最脆弱的一環，因為其產品線集中度高，顯卡幾乎是核心收入來源。當顯卡價格上漲卻無法帶動需求，撼訊的營收直接承壓。它缺乏其他產品線作為緩衝，一旦出貨量下滑，營收便難以避免同步下修。

對撼訊而言，成本型漲價並不會改善營收品質，反而可能放大風險。價格上升，使市場變小；市場變小，使營收更依賴少數訂單；而這正是集中度風險的來源。若需求遲遲無法回溫，撼訊能做的，只剩下控庫存與守現金。

綜合來看，成本推升的顯卡漲價，對板卡廠營收的影響，呈現高度一致的特徵：價格上升不等於營收成長，反而常伴隨出貨量下降與營收彈性惡化。規模大的廠商，靠多元產品線撐住整體數字；規模小、集中度高的廠商，營收壓力則直接反映在財報上。

古人云，利不十，不變法。當需求不在，漲價只是權宜之計，無法成為長久之策。對板卡廠而言，這一波顯卡漲價，更像是一段被迫承受的過渡期，而非營收成長的起點。看懂這一點，便能分清，哪些穩定來自結構，哪些風險來自現實。